Vorige week zette bank-verzekeraar ING een nieuwe achtergestelde obligatielening van euro 1,5 mrd in de markt. Met succes, want de inschrijving van de zogeheten 'ING Perpetuals IV' werd ondanks de crisis op de kredietmarkten vervroegd gesloten. De belegger krijgt bij deze achtergestelde obligatielening een couponrente van 8%. De hoge couponrente moet beleggers over de streep te trekken gezien het hogere risico dat de koper van een eeuwigdurende obligatie heeft. De obligatie wordt in theorie niet afgelost en kent geen afloopdatum. Er moet daarom altijd een markt zijn waar de belegger de obligatie kan verhandelen.
ING Groep heeft voor het uitgeven van deze eeuwigdurende lening een 'monsterprospectus' uitgegeven. Dit is een overkoepelend prospectus waarmee de bank-verzekeraar de komende tijd tot euro 15 mrd aan obligaties kan uitgeven. 'Dat wil niet zeggen dat we ook voor euro 15 mrd uit gaan geven, maar op deze manier kunnen we continu de verhouding tussen vreemd en eigen vermogen bijhouden', zegt Raymond Vermeulen, woordvoerder van ING Groep. Volgens Vermeulen is het uitgeven van achtergestelde obligaties een 'voordelige manier' om geld uit de markt te halen. Zo is het uitgeven van nieuwe aandelen vele malen duurder dan het plaatsen van een achtergestelde lening, terwijl op de balans van de bank hetzelfde effect wordt bereikt.
Versterken kernkapitaal
'Bedrijven met een hoge kredietstatus zullen dergelijke papieren niet zo snel uitgeven, want die kunnen al goedkoop aan geld komen. Een onderneming met bijvoorbeeld een triple-B status zal eerder geneigd zijn om een achtergestelde lening uit te geven', legt obligatiehandelaar Peter Westra van SNS Securities uit. 'Banken gebruiken het uitgeven van een dergelijke lening vooral om het kernkapitaal te versterken', zegt Westra.
De Bank for International Settlements (BIS), de centrale bank der centrale banken, hanteert een zogeheten BIS-ratio waar banken aan dienen te voldoen. Deze ratio geeft de verhouding weer tussen het eigen vermogen van banken ten opzichte van de naar risico gewogen uitzettingen. Net als bij de uitgifte van aandelen kan een bedrijf met het geld dat wordt opgehaald met een achtergestelde lening het kernkapitaal versterken. Omdat de lening is achtergesteld en nooit hoeft worden afgelost, kan een bedrijf dit tot het kernkapitaal rekenen.
Ofschoon de obligatie een eeuwigdurende status heeft kan een bedrijf de obligatie voorwaarden meegeven, zoals een vervroegde aflossing. Dit kan voor een concern interessant zijn als de rente daalt. De uitgever van de waardepapieren kan ervoor kiezen om de lening vervroegd af te lossen en een nieuwe lening tegen een lagere rente uit te geven. ING heeft het recht om de onlangs uitgegeven lening vervroegd en vanaf het vijfde jaar a pari (tegen de hoofdsom) af te lossen.
Risico voor belegger
Voor bedrijven is de uitgifte van een achtergestelde obligatie dus een gemakkelijke manier om het garantiekapitaal - een breed begrip voor de buffercapaciteit van een bank om eventuele tegenslagen te overwinnen - te versterken, terwijl de belegger kan rekenen op een aantrekkelijk rendement. Toch zijn er enkele risico's waar rekening mee moet worden gehouden, zegt obligatiehandelaar Westra. Beleggers in achtergestelde obligaties staan bij een eventuele liquidatie achteraan in de rij. Pas als alle andere schuldeisers zijn betaald, komt de achtergestelde lening aan de beurt. Vandaar de naam achtergesteld. Om die reden wordt een achtergestelde lening ook wel quasi-eigenvermogen genoemd.
Het kan ook voorkomen dat geen couponrente wordt uitgekeerd als het bedrijf dat jaar geen dividend kan uitbetalen. 'Dit lijkt me in het voorbeeld van ING vrij uitzonderlijk, gezien het feit dat het dividend de afgelopen vijf jaar telkens met 7% is verhoogd. Het is dus zaak om goed naar de geschiedenis van de uitgever van de eeuwigdurende obligatie te kijken', zegt Duco Slob, fixed income specialist van Theodoor Gilissen.
Volgens obligatiehandelaar Westra van SNS kan de belegger zelf goed de risico's bepalen. 'Als je denkt dat ING de komende jaren niet zal omvallen, dan kan een belegging in een achtergestelde obligatie een leuke aanvulling zijn op je portefeuille. Vaak krijg je daar een aantrekkelijke en in sommige gevallen zelfs een gigantische couponrente voor terug. Het is risicovoller dan een gewone obligatielening, maar eigenlijk is het risico bij een aandeel net zo groot.'
Volgens Westra moet de belegger soms over sterke zenuwen beschikken als het gaat om het koersverloop van de achtergestelde obligatie. 'Als de gewone rente sterk oploopt, zakt de koers hard weg. Maar als de rente daalt, is het effect naar boven toe echter beperkt.'
Slob noemt de eeuwigdurende lening van ING voor vastrentende beleggers een 'mooi product'. Met name de uitkering van 8% per jaar vindt hij 'erg aantrekkelijk'. Toch ziet Slob ook beperkingen. Bij een huidige koers van circa euro24 per aandeel ING ligt er een koerswinst in het verschiet die hoger is dan op de achtergestelde lening, denkt Slob. Daarnaast ligt het dividendrendement van het aandeel ING nu rond de 6% tot 6,5%, tegen 8% bij de eeuwigdurende lening. 'Als een belegger nu de aandelen koopt en daarop een call schrijft, stel de 2012 met een uitoefenprijs van euro 32, dan heb je in twee jaar al hetzelfde rendement als met de achtergestelde lening.'
Tier 1-ratio
De tier 1-ratio is het kernvermogen van een bank uitgedrukt als percentage van het vreemd vermogen. Het kernvermogen is het aandelenkapitaal plus de reserves van een bedrijf. Samen met het aanvullende vermogen is dit het garantievermogen van een onderneming. Het vreemd vermogen is het totaal van de schulden die een bedrijf of onderneming heeft.
Op grond van voorschriften onder Basel 1 moet een bank minimaal een tier 1-ratio hebben van 9,1%. Onder Basel 2 zal dit worden opgehoogd naar 11,5 %. Zakenbanken streven meestal naar een ratio van boven de 10%.
Het eigen vermogen moet, als de tier 1 te laag uitkomt, weer op niveau gebracht worden. Daar zijn twee mogelijkheden voor: activiteiten afstoten of eigen vermogen aantrekken.
Arnold Tankuş
© 2008 Het Financieele Dagblad
Posts
Geen opmerkingen:
Een reactie posten